Solana vs. Ethereum: Смелая игра Upexi и щепотка трусливого остроумия

Брайан Рудик, директор по стратегии Upexi, объяснил, почему казначейские фирмы продолжают HODLing после последнего обвала криптовалютного рынка.

"Просто покупай индекс", говорили они. "Это надежно". Здесь мы обсуждаем, почему это не всегда так, и как жить с вечно красным портфелем.

Поверить в рынок

Недавний обвал криптовалют стер триллион долларов с рыночной капитализации криптовалют за считанные часы, и особенно сильно ударил по Solana. Пока SOL восстанавливался, как это повлияло на казначейские компании, такие как Upexi?

Brian Rudick: Честно говоря, для нас влияние было практически нулевым, и я думаю, что это верно для большинства казначейских компаний. Мы придерживаемся стратегии покупки и удержания (buy-and-HOLD). Мы не занимаемся агрессивной торговлей в сети или использованием кредитного плеча для погони за доходностью. Мы владеем Solana и стейкаем её. Итак, когда происходит обвал, что на самом деле происходит, так это то, что ваша чистая стоимость активов (NAV) временно снижается, а затем, в данном случае, она в основном восстанавливается. Если вы не сильно используете кредитное плечо, это не сильно влияет на вашу стратегию или профиль риска. Если что-то и меняется, то это может представлять собой действительно привлекательную точку входа. Если у вас есть готовые денежные средства, вы можете купить во время падения. Но в противном случае для нас ничего не меняется.

Реальный риск – чрезмерное использование кредитного плеча: если вы занимаете большие суммы, а токен, который вы держите, падает в цене и остаётся на низком уровне, тогда начинаются проблемы. Мы очень консервативны. У нас всего около $40 миллионов непогашенного долга против примерно $400 миллионов в Solana. Это однозначное кредитное плечо. И эту кредитную линию можно погасить в любое время. Таким образом, для казначейских компаний единственный способ стать вынужденным продавцом – это высокое кредитное плечо, падение цен на токены и их длительное удержание на низком уровне. Большинство этих компаний распределяют сроки погашения своего долга на несколько лет. Таким образом, риск кристаллизуется только в том случае, если мы застрянем в глубоком медвежьем рынке на годы, а не недели.

CN: Влияет ли подобная волатильность на спрос со стороны институциональных или розничных инвесторов? Это действительно высветило, насколько волатильной остается криптовалюта.

BR: Я не думаю, что это изменит спрос инвесторов. Большинство инвесторов, приходящих в казначейскую компанию, такую как наша, не пытаются торговать в течение нескольких недель. Они не гонятся за краткосрочными движениями. Они здесь, потому что понимают долгосрочное накопление стоимости — и это происходит благодаря таким механизмам, как выпуск капитала, доходность от стейкинга и начисление SOL на акцию. Они принимают тот факт, что криптовалюта волатильна. Это часть игры. Но со временем, если стоимость на акцию увеличивается, это то, что их волнует.

Также, казначейские компании могут монетизировать волатильность способами, недоступными другим. Например, когда мы, или компания, такая как MicroStrategy, выпускаем конвертируемые облигации, в этих инструментах содержится встроенный опцион. И чем более волатичен базовый актив, в данном случае наши акции, тем более ценным становится этот опцион для покупателя. Таким образом, волатильность на самом деле помогает нам привлекать капитал более эффективно в некоторых случаях. Инвесторы будут платить больше за эту встроенную премию по волатильности. Поэтому, вместо того, чтобы быть риском, это может фактически стать активом, если вы знаете, как структурировать вокруг него.

CN: Каковы преимущества инвестирования в казначейскую фирму, такую как Upexi, вместо прямой покупки базового актива, такого как SOL?

BR: Во-первых, стратегия казначейства может создать реальную акционерную стоимость. Один из способов – через разумное размещение капитала – если мы торгуемся выше балансовой стоимости, то привлечение капитала на этом уровне позволяет нам увеличить количество SOL на акцию. Это, в свою очередь, должно поддержать цену наших акций, если рынок удержит мультипликатор. Во-вторых, наше казначейство – это продуктивный актив. Мы стейкаем наш Solana, получая около 8% годовой доходности. И в некоторых случаях мы можем купить заблокированный SOL со скидкой в середине подросткового диапазона. Если перевести эту скидку в эквивалент доходности, это фактически удваивает нашу доходность от стейкинга. Это реальные механизмы накопления стоимости, которые усложняются с течением времени, и они являются центральными для нашего тезиса.

CN: Как вы решаете, когда покупать Solana?

BR: Когда мы привлекаем дополнительные средства, мы покупаем больше Solana. Мы не пытаемся угадать момент на рынке. Наша стратегия связана с формированием капитала. Мы можем привлекать капитал несколькими способами: конвертируемые облигации, частные размещения акций или ATM-программы — которые являются программами выпуска акций на рынке. В апреле мы провели частное размещение акций на 100 миллионов долларов, а в июле завершили одновременное предложение на 200 миллионов долларов — часть акций, часть конвертируемого долга. Как только у нас появилась эта ликвидность, мы направили ее на Solana.

CN: И как вы решаете, когда обращаться за инвестициями? Зависит ли это от того, сможете ли вы увеличить SOL на акцию?

BR: Именно так. Многое зависит от рыночных условий. Есть ли сильный интерес инвесторов к акциям казначейской компании? Мы торгуемся по мультипликатору, который делает выпуск акций прибыльным? Здесь есть противодействие. Например, если мы торгуемся по 5x NAV, то продажа акций на 100 миллионов долларов является весьма прибыльной: мы создаем ценность немедленно. Но также сложнее привлечь такую сумму по столь высокой оценке. Таким образом, вы балансируете между тем, насколько прибылен выпуск, и тем, насколько он достижим. Мы подали заявку на получение кредитной линии в SEC, которая по сути является квази-ATM. Как только она будет признана эффективной, мы сможем продавать небольшую часть нашего ежедневного торгового объема на рынке для постепенного привлечения средств. Но нужно быть осторожным. Вы не хотите обрушить цену своих акций. Поэтому мы обычно рассматриваем возможность выпуска 1-4% от ежедневного объема — ровно столько, чтобы привлечь капитал, не нарушая рынок, и при этом оставаться прибыльными для SOL/акции.

CN: Почему Solana?

BR: Solana выделялась для нас как ведущая высокопроизводительная блокчейн-платформа для смарт-контрактов. Есть три причины, почему: с точки зрения технологий, Solana обрабатывает транзакции параллельно, как современные процессоры. Это первая блокчейн-платформа для смарт-контрактов второго поколения, запущенная в 2020 году, поэтому она выигрывает от более новой архитектуры и принципов проектирования, но также имеет значимые сетевые эффекты. Также стоит отметить её экосистему, которая невероятно универсальна. От DeFi, DePIN, социальных сетей, игр, токенизации, стейблкоинов, мем-коинов, AI-агентов и т.д. На Solana можно создать что угодно. Её динамика также сильна. Если посмотреть на метрики на платформах, таких как Artemis.xyz, Solana уже лидирует в ключевых областях: ежедневные активные пользователи, объемы DEX и доходы dApp. Ethereum — самая большая и самая известная цепочка, без сомнения. Но Solana делает огромные успехи, и мы пытаемся занять позицию там, куда движется рынок.

CN: Как вы оцениваете конкурентную среду Solana? Как Solana сопоставляется с другими аналогичными цепочками?

BR: безусловно, самая большая и децентрализованная цепочка, и она имеет сильный бренд. Но она также ограничена своими ранними дизайнерскими решениями. уделял приоритет децентрализации и безопасности превыше всего, что означало, что производительность пострадала. Именно поэтому большая часть исполнения была перенесена на второй уровень — которые, по сути, являются отдельными блокчейнами. Они захватывают большую часть ценности, которая в противном случае могла бы перейти к самому . Solana пошла другим путем. Она сосредоточилась на производительности и безопасности с самого начала — и смогла развивать децентрализацию с течением времени благодаря таким вещам, как закон Мура и улучшения в аппаратном обеспечении и пропускной способности. Мы думаем, что это первая цепочка, которая одновременно безопасна, децентрализована и обладает высокой производительностью. С нашей точки зрения, Solana создана специально для одной цели: стать инфраструктурой для капитальных рынков интернет-масштаба — круглосуточно, глобально, с неограниченным доступом. Это видение действительно привлекательно, и мы думаем, что именно в этом направлении движется будущее финансов.

CN: Как Solana соотносится с L2 решениями Ethereum с точки зрения пользователей?

BR: Пользовательский опыт на Solana намного проще и унифицированнее. Это потому, что Solana является монолитной — она выполняет все (доступность данных, исполнение, консенсус и расчёты) на одном уровне. Вам не нужно переключаться между rollups или беспокоиться о bridging. С Ethereum ценность фрагментирована между L2s, и у большинства из них все еще есть централизованные sequencers, что вызывает вопросы о децентрализации и регуляторном риске. Вы доверяете оператору sequencer, и это не истинная permissionless система. Solana избегает большей части этой сложности.

CN: О каких тенденциях вы думаете в последнее время, которые, возможно, упускает из виду остальной рынок?

BR: Я буду честен. Upexi была одной из первых, кто осуществил крупномасштабное частное размещение акций для создания казначейства альткоинов, в частности в Solana. И поскольку мы были одними из первых — и успешными — за нами последовало много подражателей. Сейчас пространство становится насыщенным. Существует множество компаний, пытающихся сделать то же самое. В результате оценки и мультипликаторы NAV снизились. Это и есть сдвиг. Все сейчас пытаются понять: какова модель «Казначейство цифровых активов 2.0»? Что будет дальше? Одна из идей заключается в том, можно ли купить прибыльный действующий бизнес и использовать его денежный поток для накопления цифровых активов — по сути, финансируя свою казначейство за счет реальной прибыли. Это интересная идея, но я не уверен. Успех MicroStrategy, вероятно, связан с тем, что у нее нет отвлекающей бизнес-модели. Большинство людей даже не могут сказать вам, чем MicroStrategy занимается, кроме хранения Bitcoin, и эта простота пошла ей на пользу. Поэтому я не уверен, что добавление операционной сложности принесет пользу этой модели. Еще одна идея — пойти дальше в on-chain и попытаться увеличить доходность — используя более агрессивные стратегии стейкинга, возможно, используя DeFi или другие протоколы ликвидности. Мы этого не делаем. Мы думаем, что это создает целый ряд рисков — юридических, нормативных, риск смарт-контрактов, ликвидацию — и даже в этом случае эта доходность, вероятно, не сохранится, поскольку за ней будет гнаться больше капитала. Мы уже получаем эквивалентную доходность в середине подросткового возраста за счет более консервативных стратегий, таких как покупка заблокированной Solana со скидкой. Мы не чувствуем необходимости идти на дополнительный риск только для того, чтобы преследовать еще несколько пунктов доходности. И затем есть слияния и поглощения, которые становятся горячей темой. Я отношусь к этому неоднозначно. Если вы компания, торгующая ниже NAV, почему бы вам продавать себя другой фирме менее, чем ваша стоимость токенов, когда вы можете просто ликвидировать напрямую по NAV? С другой стороны, если вы покупатель, почему бы вам платить премию за активы другой компании, когда вы можете купить те же токены на открытом рынке? Кроме того, слияния и поглощения сопряжены с транзакционными рисками, банкирами, юристами, месяцами процесса и всегда есть вопрос о том, как отреагирует рынок. Мы уже видели пример, когда рынку это не понравилось. Strive объявила о приобретении Semler. Сделка была аккретивной с точки зрения Bitcoin, но акции Strive упали примерно на 40% сразу после этого. Это тот риск, на который вы идете. Тем не менее, есть причины, по которым слияния и поглощения все же могут произойти. Если покупатель не может привлечь денежные средства самостоятельно, но может предложить акции, и если продавец готов принять эти акции, это все еще может иметь смысл, особенно если объединенная компания получит лучшую видимость или более высокий объем торгов. Это помогает с будущим выпуском акций. Так что посмотрим. Думаю, мы многое узнаем из следующих сделок слияния и поглощения. Если они будут хорошо приняты, вы можете увидеть волну консолидации. Если нет, то, скорее всего, все останется приглушенным. Для нас фокус остается прежним: будьте дисциплинированны, привлекайте капитал аккретивно, отвечайте за стейкинг и увеличивайте SOL на акцию с течением времени. Это все еще работает, и это работает без ненужных рисков.

Смотрите также

2025-10-17 23:02